雅戈尔：男装领袖 区域地产龙头和投资大赢家

　　投资要点
　　
　　男装领袖。公司品牌男式衬衫、西服连续多年国内市场占有率第一，国内业务受经济影响小，销售额稳定增长。公司有棉花种植、纺织、制衣及终端销售的纵向产业链，抵御行业风险能力强。公司雅戈尔品牌细分战略，包括GY系列明年大量开店、汗麻产品在年底前的问世，将使得产品系列进一步外延，国内服装业务将有一个外延式增长。
　　
　　外销业务期待新马整合成果。公司2008年正式收购新马，借助新马业务平台大力拓展国外业务，随着生产基地内迁的逐步完成，生产成本将大幅下降，产能也将逐步释放。随着国外经济的逐步复苏，纺织服装外销有望逐步进入增长轨道，毛利率因成本下降也将逐步提升。※区域地产龙头，储备丰富、定位明确。公司作为宁波地产龙头，在区域内具有很强的竞争力和品牌效应，已在苏州、杭州有一定土地储备布局，未来重点定位于长三角核心城市。公司储备项目26个，权益储备面积约330万平米，而2009年预计结算面积约50万平米，按每年结算面积30%的复合增长，现有储备已足够公司3-4年的开发需求。
　　
　　地产项目预售通畅，业绩稳步增长。公司在建项目14个，权益建筑面积约148万平方米，已开始预售项目的销售情况普遍较好，预计2009年预售金额达到80亿元，年底的预收账款将超过80亿元，全年实现结算房地产收入约51亿元，同比增长40%以上，毛利率约40%。
　　
　　公司是证券投资的大赢家，硕果累累。凯石投资作为其证券投资专业咨询机构，公司2006-2008年证券投资获得净收益21.6亿元，占合计净利润的40%以上。目前按持股成本计算的股票投资成本为38亿元，而按2009年12月1日收盘价计算的市值为123亿元，投资增值85亿元，增值率高达223%，按市值计算的每股价值为5.55元。
　　
　　首次给予"买入"评级。预计2009-2011年纺织服装EPS分别为0.28、0.31、0.35元，房地产业务EPS分别为0.39、0.45、0.6元，保守给予纺织服装2010年25倍PE、对应每股价值7.7元，房地产20倍PE、对应每股价值9元，综合考虑纺织服装、房地产、证券投资，折价10%也约为20元每股，而目前市价不到15元，我们认为公司的价值被严重低估，首次给予"买入"评级。
　　
　　风险提示。
　　
　　国内经济二次探底导致内销下滑;欧美经济复苏缓慢及新马整合效果不佳导致外销不及预期;房地产市场面临政策调控的不确定性影响;证券市场大幅波动的影响。 （方正证券）