事件:
公司今日公布2012年3季报，1-3季度营业收入同比下降11.9%至46.11亿元，营业利润同比下降46.6%至5.78亿元，归属于母公司的净利润同比下降41.4%至4.74亿元，对应每股收益0.71元，低于预期。
评论:
积极因素:
单季度收入降幅收窄。公司2012年1-3季度收入同比下降11.86%，分季度来看，3季度单季收入较去年同期下降5.53%，较1、2季度的15.80%和17.34%的同比降幅，收窄趋势明显。
经营性净现金流环比改善。2012年1-3季度公司产生经营性净现金流35，555.44万元，同比大幅增长43.59%;3季度单季产生经营性净现金流46，696万元，扭转上半年净现金流为负的局面，经营性现金流环比改善主要由于资金利息收入增加及收到较大政府补助所致。
消极因素:
3季度单季毛利率同比大幅下滑。2012年1-3季度公司毛利率较去年同期下降1.4个百分点至35.04%，3季度单季毛利率同比下滑尤为明显，较去年同期大幅下降4.27个百分点至31.88%。
费用率同比下降明显。2012年1-3季度公司三项费用率由于销售收入基数较去年下降，费用率同比上升3.08个百分点至17.08%，其中，销售和管理费用率分别同比上升4.42和0.71个百分点至15.65%和3.51%，财务费用率由于募集资金产生利息同比下降1.45个百分点至-2.07%。
资产减值损失占总收入比重大幅下降。公司2012年1-3季度资产减值损失较去年同期增加156.67%，占总收入比重由去年1.63%上升3.11个百分点至4.74%。
业务展望:
公司成人装目前在三、四线市场下沉较充分，未来将继续以加盟模式加密布点，但高速外延扩张时代已经过去。成人装未来增长将更有赖于公司后台体系运作更加完备、高效下的平效提升，这将是一个较长期的工程。
公司最大的亮点在巴拉童装，童装目前仍处于成长期，市场空间较大，品牌集中度不高，市场对童装市场增速预期较高。随着公司童装业务收入占比提升，有望带动业绩回归较高增长，且估值参照将逐步由纯休闲品类向童装过度，未来有望提升。
盈利预测:
公司1-3季度业绩再次低于预期，我们相应下调对公司的盈利预测，预计2012-2014年净利润分别为8.90、10.57和12.15亿元，同比分别下降27.22%和增长18.68%、15.01%。2012-2014年EPS为1.33、1.58和1.81元。
投资建议:
加盟渠道为主模式下公司自主调节能力偏弱，消费大环境未现明显改善，除非有股权激励等事件性催化，公司业绩在下半年大幅改善的可能性不大。参照品牌服装板块2012年整体20倍动态PE水平，公司6个月目标价26.6元，距离当前还有36%的增长空间，维持“推荐”评级。
风险提示:
童装业务增长持续低于预期;
本土休闲板块整体估值下移风险
